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我国票据市场制度变迁解析

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  国内外学者从不同角度对票据市场进行了诸多研究。在国外研究方面,MitchellMichael通过对上世纪80年代后美国票据市场的发展进行的全面分析,得出货币市场基金和商业银行的资金支持是票据市场发展关键因素的结论;[1]James通过对美国票据市场发展经验的总结,认为该市场存在相较于其他金融市场明显的成本优势,并发现该市场具有明显的机构投资特征;[2]Rosalyn在类比分析基础上,实证检验了美国票据市场对联邦基金利率和商业银行流动性水平的敏感性,并验证了James关于该市场存在成本优势的结论;[3]LimGuanHuaLiewMunKiong比较了亚洲与北美、欧洲不同的票据市场发展轨迹,指出缺乏应有的信用评级机制导致亚洲票据市场在快速发展过程中存在制度上的隐患。[4]在国内研究方面,秦池江对我国票据市场的经济功能进行了系统阐述,并进一步明确了该市场在金融市场体系中的重要地位;[5]王雅茜等从风险控制层面对票据市场的风险表现及风险控制机制做出了分析;[6]严文兵等从制度层面对我国票据市场的功能和发展阶段进行了介绍,得出该市场存在一定程度上“锁定”的结论;[7]孙健等在对票据市场发展中主要问题归纳的基础上,从制度创新角度论述了该市场的发展取向;[8]黄建军从操作层面,比较了票据专营机构和票据贴现窗口的功能差异。[9]

  通过以上国内外研究可以发现,我国对票据市场的研究仍有待深入,具体表现为:首先,现有研究视角较为单一,主要集中于票据市场特定发展阶段的表象,对该市场发展规律的整体把握不够深入;其次,研究内容主要集中于观念层面和操作层面,在研究的深度上拓展不足;再次,研究缺乏以系统性的理论为指导,从而导致研究结论的系统性程度有待提高。基于以上认识,在汲取国内外学者研究成果精髓的基础上,本文拟从新制度经济学的制度变迁理论出发,结合国家职能理论,通过系统分析制度内涵、制度需求、制度供给,通过对我国票据市场现有市场特征的刻画来对该市场发展阶段进行精确定位,并以此为基础对该市场制度变迁的取向以及具体的制度变迁策略进行系统研究。

  一、制度变迁理论概述

  根据诺思的定义,所谓制度(Institution)是指社会的游戏规则,是为了决定不同主体间的相互关系和降低社会生活中的不确定性而设定的制约,而这种制约既可以通过有组织的、正式的机制来加以维护,也可以通过无组织的、分权化的、自发社会反馈的非正式机制来运行,前者称为正式制度,后者称为非正式制度。[10]11制度本身依据调节对象的差异可以区分为制度安排和制度环境,前者是指在特定领域内,特定交易各方设定的用来调节特定经济关系的某一项准则,Williamson称之为“规制结构”(governancestructure);后者也称“基础性制度安排”,是指特定经济社会中所有制度安排的总和,包括组织、法律、习俗和意识形态,是影响个体行为的背景约束或基础规则。[10]15在这里需要进一步指出的是制度本身不是既定不变的,而是作为集体选择的结果,会随着环境的变化而发生改变,即产生制度变迁。

  制度变迁作为新制度经济学的核心概念,是指制度的替代、转换和交易过程,其实质是一种具有更高效率的制度对原有制度的替代和帕累托改进过程。[10]38诺思认为制度变迁是基于实现规模经济、促进外部性内在化、减低风险和降低交易成本等目的,制度由原有均衡状态向非均衡转化,继而实现新的更高层次均衡的过程。根据林毅夫的研究,制度变迁可以分为诱致性制度变迁和强制性制度变迁,前者是由相关群体作为行动主体,在寻求获利机会时自发倡导、组织和实行的制度变迁;后者则是由政府强制引入和实施的制度变迁,往往是通过国家干预来弥补在特定阶段诱致性制度变迁动力不足和供给有限的产物。

  二、票据市场制度变迁需求分析

  根据诺思的观点,制度变迁的动因源于促进外部性内在化、实现规模经济、减少风险和降低交易成本,因此票据市场制度变迁的需求可以从如下四个方面来加以揭示:

  (一)票据市场外部性的存在

  外部性是指对于决策单位而言成本或收益的外在性,其中成本的外在性也称为负的外部性,表示在现有制度下决策单位无须承担的成本;收益的外在性也称为正的外部性,表示在现有制度下决策单位无法获得的潜在利益。现有制度下外部性的存在可以产生制度变迁的需求,即实现负的外部性的消除和正的外部性的内在化。

  我国当前票据市场运行中出现的商业信用缺失和风险防范机制欠缺,在一定程度上就反映为负的外部性。票据市场中的诸多违规行为,如循环开票、违规承兑、违规贴现,不仅导致个别票据经营机构遭受重大损失,也导致票据流通秩序混乱,并在一定程度上危及金融秩序和金融安全。但由于现有票据市场制度设计中相关机制的欠缺,这些负的外部性在现有票据市场中无法从制度层面上加以充分防范和消除。负的外部性制约了商业信用的开展和以此为基础的票据市场规模的扩张,也加大了票据市场运行的风险,从而在客观上会形成较高的风险溢价要求,而这在现有票据市场固定费率制度下难以实现,只会刺激票据经营机构收取高额保证金或限制票据业务主体范围,反过来又进一步压缩了票据市场的空间,最终导致我国现有票据市场规模相较于国民经济总量而言仍相对偏低。这就意味着仍有相当规模的经济交易未能以票据交易方式完成,继而形成了部分潜在票据市场收益无法实现,即有正的外部性无法充分得到吸收。

  (二)票据市场尚未充分实现规模经济

  我国现有票据市场在经过长足发展之后,业已初具规模,但与规模经济要求仍有一定差距。

  一方面,由于票据在国民经济总量中占比仍相对偏低,而且现阶段主要依靠商业银行开设票据窗口模式经营票据业务,这种模式限制了商业银行对票据市场业务的投入,也导致该业务专业化程度不高。在市场布局上,虽部分地区(如长三角、珠三角和京津地区)票据交易集中,但从全国整体来看仍相对分散,单个票据经营机构因此难以形成规模经济。

  另一方面,各家商业银行主要将票据业务作为副业经营,而票据业务作为典型的金融市场业务与传统商业银行贷款业务在运作模式上存在较大的差异,因而将现有资源转接到票据市场业务中存在技术上的困难,从而达不到范围经济的要求。此外商业银行传统业务的扩张也会削弱其对票据市场业务的投入,形成资源的分流,这也不利于形成规模经济。

  (三)票据市场风险水平不容忽视

  票据市场作为我国金融市场的有机组成部分,同样也受到市场运行外部环境欠佳和内部风险控制机制不健全的困扰,风险水平不容忽视。一方面,票据市场缺乏完善的信用制度作为支撑,假票和“克隆票”等欺诈现象和行为时有发生,资金违规交易屡禁不止;另一方面,商业银行缺乏有针对性的票据业务风险控制机制,在观念上大都将票据市场业务与贷款业务混同,在实践上简单沿用商业贷款风险防范制度,而从风险生成机制的角度分析二者存在着本质差异,因此导致商业银行票据业务风险控制乏力。追根溯源,商业银行兼营票据业务模式不可能从根本上建立有效的风险控制机制。在票据市场现实和潜在风险高企的背景下,票据经营机构一方面增加投入动力不足,另一方面又不愿坐视市场机遇的丧失,因而都在强调发展票据业务的同时又人为设定各种限制制约其进一步的扩张。各种限制增加了交易成本,并且由于逆向选择的作用反过来又导致票据业务风险水平的上升,最终形成票据市场制度运行的低效率循环,即在一定程度上出现了“锁定”(Lockin)。

  (四)票据市场流动性不足导致隐性交易成本过高

  我国票据市场显性交易成本目前只有同期银行贷款的40%,由于规模狭小、市场结构单一,加之商业信用发展滞后形成了市场流动性不足,导致市场隐性交易成本水平较高。

  一方面,现有交易结构主要集中于持票人与银行之间承兑、贴现以及商业银行与中央银行之间的再贴现的垂直交易,而持票人之间的背书转让、商业银行之间的转贴现规模有限。这种纵向、直线型而非复合化、网型的交易结构容易导致市场主体趋同的流动性特征,根据系统论的观点,这会引发交易系统自强化特征增强、系统熵值上升,从而降低了市场整体流动性水平。根据金融市场微观结构理论分析,较低的流动性会导致实际交易难度增加和执行成本(即隐性成本)上升。

  另一方面,现有票据市场是一个相对封闭的独立系统,该市场与其他货币市场子市场、资本市场之间在制度设计上被人为割裂开来,资金跨市场流动受到苛刻限制。这既会增加资金流动的潜在成本,也会致使资产专用性和沉没成本上升,最终共同导致票据市场隐性交易成本增加。

  基于以上分析,可以得出如下结论:我国票据市场在经历了长足发展之后,现有制度已经在一定程度上陷入“锁定”状态的陷阱,因此有必要通过制度变迁促进该市场的发展跃上一个新的台阶。

  三、票据市场制度变迁方式的选择

  我国票据市场制度变迁的必要性业已初步形成共识,并在一定程度上出现了诱致性制度变迁。首先,部分商业银行开始改变票据业务经营方式,由原先的票据窗口单一经营模式,发展为票据营业部模式和票据中心模式的逐步引入和推广,并相继推出了买方付息票据贴现、厂商一票通、票据质押和票据保贴等票据市场创新产品,这部分商业银行事实上充当着票据市场制度变迁的第一行动集团;其次,部分经济发达地区的地方政府和金融当局也在积极推进区域性票据市场的建设,形成了票据市场制度变迁的第二行动集团;再者,中国人民银行也通过为金融机构开办网上票据报价、查询服务,积极推进全国性的电子票据市场建设。

  正如林毅夫所指出的,由于制度本身作为一种公共品,在制度变迁过程中不可避免地存在“搭便车”行为,单靠诱致性制度变迁将出现制度供给不足。我国票据市场制度变迁进程缓慢、创新乏力的现实也印证了这一观点,因此有必要推进以政府为主体的强制性制度变迁。从政府角度分析,票据市场的发展能够从根本上解决长期困扰我国经济运行的“三角债”、信贷供给制问题,并有利于解决货币与资本市场发展失衡,仅“三角债”问题一项的解决就可以每年减少国民经济上千亿元的损失,[11]而强制执性制度变迁的推行由于有诱致性制度变迁的配合,其成本也会相对较低。因而从强制性制度变迁的成本收益角度衡量,政府存在着制度供给的动力。

  综上所述,在票据市场诱致性制度变迁继续深化的同时,现阶段以政府为主体积极稳妥地推进强制性制度变迁,实现制度变迁方式的转变,不仅是必要的而且是可行的。

  四、票据市场制度变迁对策

  制度包括制度环境与制度安排,因此票据市场的制度变迁需要在制度环境和制度安排两方面做出相应的制度调整和创新。

  (一)票据市场制度环境变迁

  就我国当前票据市场发展而言,最主要的制度环境缺陷在于以信用缺失为代表的信用环境发展滞后,因此制度环境变迁的突破点应在集中建立和完善信用制度,而这又离不开产权制度改革的深化。按现代经济学的观点,作为票据行为基础的信用关系是一种契约关系,其特征是授信者将其拥有的财产权利让渡给受信者,作为条件,受信者则必须承诺按照交易契约的约定在规定期限内对授信者作出相应的补偿。信用既意味着对市场主体财产权利的尊重,也意味着对在市场交易中所产生的财产义务的严格履行或财产责任的完全承担,因此信用活动的产生必须以清晰界定、排他性的产权为其制度前提,由此不难发现信用关系的实质是一种产权关系。[12]由此可以认为产权安排上的不合理是导致社会信用缺失问题的重要原因,信用缺失源于“产权缺失”。就产权缺失导致信用缺失,从德姆塞茨对产权的认识来看,产权的重要作用在于能够帮助一个人在与他人交易中形成一个可以合理把握的预期,当产权界定不清晰、保护不力、安排不合理时,人们就不可能对交易形成稳定的、可以把握的预期,从而导致交易双方短期行为和机会主义倾向的泛滥,[13]进而诱发信用缺失,因此票据市场制度环境变迁应从信用制度、产权制度两方面着手进行。

  完善信用制度,推进票据市场制度环境的变迁。对契约的遵守可以通过道德约束、交易双方的制约和第三方强制来进行。在我国市场经济转轨过程中,社会道德本身处于演化形成之中,观念的变化往往滞后于市场化的进程,加之在信息不完全的现实社会中,任何一个不讲信用的成员都可以通过与众多社会成员进行一次性博弈获得足够大的利益,从而助长了机会主义倾向,出现在信息不对称情况下的零和博弈。而完善的信用制度作为第三方强制措施,能起到对交易双方的有效约束,从而优化票据市场的制度环境。具体可以通过信用登记制度、信用评估制度减少信息不对称;通过信用风险预警、管理、转嫁机制和信用奖惩制度可以减少失信方的收益,并有助于形成理性预期。

  完善产权制度,推进票据市场制度环境的变迁。由于信用关系的本质是一种产权关系,因而清晰界定的、排他性的产权不仅有利于信用制度的建立,而且可以通过由政府提供强制性的产权保护对机会主义行为进行有效的惩处,从而抑制和消除信用缺失的根源。产权制度改革应遵循有效性和经济性原则,由政府积极稳妥推进,方式上要实现从依靠行政干预向依靠法律制度转变,从而减少“寻租”行为的发生。

  (二)票据市场制度安排变迁

  1.建立票据市场做市商制度

  票据市场制度安排变迁的核心是市场交易机制的变迁。做市商制度作为一种典型的报价驱动交易机制,从金融市场微观结构理论分析,它相较于传统的订单驱动交易机制,在保持市场流动性、增加价格稳定性方面具有显著优势,并且针对大宗交易其交易成本相对较低。[14]而现阶段我国票据市场发展中存在较为严重的流动性障碍和资金依赖关系,并且交易种类主要是大宗交易,因此建立票据市场的做市商制度具有一定的针对性。结合国外做市商制度的实践,可以进一步引入竞争构建竞争性做市商制度,以有效地降低市场交易成本。

  在票据市场做市商制度建立上,可以依托现有票据市场中业务量较大的国有商业银行。在票据市场中,国有商业银行的经营者事实上就充当着“政治银行家”的角色:一方面,他们作为“经济人”,具有利用其在票据市场中的支配地位拓展票据业务以获得最大化收益的动机;另一方面,他们作为“政治人”,出于对现有票据市场过高的经营风险和与之伴随的个人政治绩效风险的顾忌,会主动限制票据业务的进一步开展。在这种情形下,票据经营的营业部模式、贴现窗口模式很难实现其制度创新动力的积聚,因此有必要引入由国有商业银行控股或参股的票据市场做市商模式。这种模式既可以降低类似于工行华信支行的巨额银行风险,并在不减少现有利益集团利益、保持其票据市场优势地位的前提下实现其自身规模化经营和专业化运作,以增加收益,这符合“政治银行家”的效用函数要求。

  2.发展货币市场基金

  票据市场参与主体和交易方式的变迁,也是票据市场制度安排变迁的重要内容。货币市场基金作为一种专门投资于短期金融工具的共同基金,在国外它主要投资于国库券、银行定期存单、商业票据等高流动性、低风险、收益稳定的短期证券,也是票据市场投资的主要力量和小额投资者进入票据市场的重要途径。现阶段发展我国的货币市场基金,对我国票据市场的制度安排的变迁具有重要意义。

  一方面,我国票据市场目前对银行信贷资金具有较强的依赖性,社会资金参与程度有限,这不利于票据市场的进一步发展。当货币市场基金具备一定规模之后,则可以实现对票据市场稳定的资金供给,从而吸收票据市场的外部性,有利于推动票据市场的长期平稳发展。另一方面,专家理财的经营模式也能够使货币市场基金进行更为广泛的风险一收益搭配和组合投资,也有利于推动金融创新和降低票据经营风险,这对于进一步吸引市场资金具有稳定器的作用,从而降低了票据市场的摩擦成本和负的外部性,对于现阶段票据市场的制度变迁也会提供强大的动力。此外,由于货币市场基金具有能够丰富货币市场投资主体、充当央行货币政策调控对手、促进货币市场与资本市场协调发展等功能,因而其制度供给的阻力较小、较为现实可行。

  五、结论

  综上所述,我国票据市场正处于制度变迁过程的关键时刻,现有制度在一定程度陷入了“锁定”状态,业已对票据市场的深入发展形成了较为严重的制约。在诱致性制度变迁不断深化的过程中,推进强制性制度变迁的条件已经基本成熟。在制度变迁过程中,需要积极推进产权制度改革和信用制度建立,此外还需要变革票据市场交易机制,并积极发展货币市场基金。

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