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金融市场案例分析(一)

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案例
案例名称:“中国装点金融市场”、“中国应发展债券市场”
案例适用:债券市场相关理论
案例内容
一、中国装点金融市场
经过十多年的建设,中国已经拥有亚洲第二大股市。如今,中国正迅速成立可信的国内债券市场,吸引了国内大量投资者的注意。
截至2003年底,中国已发售了高达2800亿美元的国库券。中国债市的价值是中国持有的美国国库券价值的两倍以上。准官方发行的债券和一些零散的公司债券进一步增加了债市的价值。过去十年来,中国财政部每年都在政府债券市场筹集到创纪录的资金,在2003年达到近760亿美元,比外国直接投资的估计总额高出1/3。今年,债市可能将再创新高。
中国前所未有地转向国内国库券市场的主要原因在于,政府需要大量资金建设发电站为工厂供电、修建通向贫困地区的公路并修建港口满足繁荣的贸易需求。这些大型项目使中国对外国投资者更加有吸引力,并提供了数百万的工作岗位。
但债市的形成也是中国金融系统改革的重要标志,从中国的利率制度到决定人民币币值的方法都可能发生重大改变。中国政府往日只是发行所需的货币,现在却举行竞争激烈的拍卖会出售上市公债,让投资者决定债券的价格。
中国的债市也可以迅速反映出更大范围内的经济趋势,明确显示市场经济已经开始运行。由于国库券是政府公债中可交易的部分,它们的价格对宏观经济环境的变化极为敏感。事实上,债券价格在去年中期已经开始预示中国将出现通货膨胀,尽管当时很多政府官员和外国经济学家都感到中国未必已克服通货紧缩。债市的信号相当准确:2003年8月,中国央行约7年来首次采取措施控制贷款增速,通货膨胀随即达到六年来的最高点。
全球金融巨头都开始进入中国债市。投资人民币主导的中国国库券的外国公司不断增加,其中包括纽约人寿保险公司、花旗公司、美国国际集团和一些基金管理人。但分析家担心,中国这种穷国无力承担过多债务。分析家还感到,如果北京采取措施防止经济过热,债券会难以售出,而债市改革也将放缓脚步,暴露出系统中存在的种种不健全方面。
另一个潜在的问题是,债券的价格如果下跌,中国银行的资产负债会陷入更深的危机。最近几年来,中国银行发行了大量债券,但没有采取任何避免损失的措施。但目前,国库券在中国国内十分吃香。有时,热心的投资者必须提前三个小时在银行门口排队等候,以确保买到新发行的国库券。这与20世纪80年代中期的情况形成了鲜明的对比。当时,一些中国人被迫用部分工资购买国库券,以满足政府的定额。当时他们无力承受,也并不信任这种投资。
二、中国应发展债券市场
自从首个股票市场于1992年建立后,中国资本市场至今成就非凡,其市值之大,在亚洲仅落后于日本和香港地区。假如把香港亦纳入计算,中国股市更是全球最具规模的股票市场之一。
除了日本之外,亚洲多国都把融资渠道的焦点集中在股票和银行借贷,而债市却备受忽视,但其实要更有效地分配资源,债市的分量绝不逊于股市。由于中国政府拥有庞大的外债,又一直致力避免债务失控,故开拓一个极具潜力多元化的政府债券市场作为巨型企业债券市场的基础,甚至可以在人民币全面兑换之后,晋升为地区债券市场。
中国政府在20世纪90年代或明示或暗示地为所做担保设置限制,意味着中国主要的财政风险集中于企业或银行,而非政府身上,而这些企业风险若管理不善,一旦积累便很容易演变为另一场亚洲金融危机。
亚洲企业喜爱向银行贷款,是因为短期的利息率相对便宜,以致企业在需要长期贷款时,也倾向借入短期贷款,情愿贷款到期时再续期。这样做需要面对双重风险:一是利率上升,二是银行不再向其放款。
案例分析
债券(Bonds)是政府、金融机构、工商企业等机构直接向社会借债筹措资金时,向投资者发行并且承诺按照一定的利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。债券市场是发行和买卖债券的场所,是金融市场的一个重要的组成部分。债券市场不仅为政府、企业、金融机构等提供了稳定的资金来源,为投资者提供了具有良好流动性和盈利性的金融产品,还成为中央银行实现对市场间接调控的重要工具。
拥有一个成熟发达的债券市场是一国金融市场成熟发达的标志,债券市场在融通社会资金、促进储蓄向投资转化、支持经济的高速增长等方面发挥着重要的作用。.
(1)债券市场具有融资功能。债券市场作为金融市场的一个重要组成部分,是政府、企业、金融机构及公共团体筹集资金的重要渠道。政府在出现财政赤字和需要扩大公共开支的情况下通过发行国债,可以在不引发通货膨胀的情况下,弥补财政赤字或进行公共建设。而企业通过发行债券这种直接融资的方式,可以避免从银行取得贷款受到的诸多限制,成为企业筹措长期稳定资金的重要渠道。
(2)债券市场具有投资功能。债券作为一种投资对象或金融资产,与银行存款相比,更能体现盈利性和流动性的统一。作为一种长期投资,认购或持有债券可以获得较多的利息收益,同时由于二级市场的存在,可以在到期前急需现金的时候变现。
(3)债券市场具有宏观调控功能。一国中央银行作为国家货币政策的制定与实施部门,通过公开市场业务在债券市场上买卖国债等有价证券,调节货币供应量,实现宏观调控。
由此可见,大力发展债券市场对于中国金融市场的完善将是不可缺少的关键一步。
我们都知道,从发行主体的角度,债券可以分为政府债券和企业债券。中央政府是国家权力的象征,投资者一般不用担心政府的偿还能力。而大多数国家为鼓励人们购买国债,往往在税收上给予优惠。因此,政府债券成为投资者最主要的投资对象,政府债券市场是各国最主要的债券市场,其发行量和交易量都非常大。从中国的国债市场来看,中国国债发行在改革开放后经历了四个阶段:第一阶段是1981 1990年,年均发行额仅为39.5亿元,占同期财政收入的比重很小。第二阶段是1991 1993年,年均发行额大体在303.1亿元左右。第三阶段是1994 1998年上半年,1994年国债发行额突破1000亿大关,1995年突破1500亿元,1996年达到1847.7亿元。第四阶段是1998年下半年至今,1998年下半年以来,政府以“积极的财政政策”取代了“适度从紧的财政政策”,从此,我国国债的发行规模不断扩大。
我国不断扩张国债发行规模有其充分的理论和现实依据。凯恩斯学派的公债理论认为,来自公债的公共支出可以促进经济增长、增加就业,还会刺激私人经济部门的发展。当然,公共选择学派对凯恩斯学派的公债理论提出了质疑,他们认为,无论是个人还是政府,当他们借助于公债来耗尽未来的收入而满足于眼前的消费时,其结果都是在减少资产的价值。但我们应当注意到,他们也承认:如果是为真正的资本投资而筹措资金的话,那么发行公债就是一种合理的方式。从案例中可以知道,中国政府通过国债的发行筹集的主要是用于各种基础设施建设以及发展贸易的资金,因而是良性的和合理的,同时对市场具有强大的吸引力。
在国债的发行方式上,各国政府采取的方式主要有集团采购和招标发行两种。目前,我国已经由最初的集团采购转为招标发行,也就是案例中所说的“让投资者决定债券的价格”。招标发行是承购人通过投标竞买债券的债券发行方式。美国和多数欧洲国家都采用这种方法。这种方法的优点是,发行人可以通过招标方式降低发行成本,承购人通过投标表明自己所能接受的条件。同时,这种市场自发形成的价格使得债市成为国家宏观经济形势的晴雨表,如案例中所述,债券价格准确地预警了中国即将出现的通货膨胀。
企业债券是企业依照法定程序发行,并约定在一定期限内还本付息的债券。由于企业主要以本身的经营利润作为还本付息的保证,因此,企业债券的风险比政府债券要高,因而利率也高于政府债券。对于发行者来说,企业在准备进行外部筹资的时候,与银行贷款和发行股票相比,发行债券是一种成本较低的选择。除此之外,中国发展企业债券市场还有其他方面的好处:
(1)难以从银行获取贷款的公司客户仍可以有融资的渠道。中国今天已经是全球拥有最多企业的经济体系之一。但难以发展超级跨国集团公司的主要原因是缺乏足够的资金。完善的股市和债市可以扫除这一障碍,同时创造数以万计的就业岗位。
(2)公司的资产和负债可以更加匹配,确保一些未能取得银行贷款的公司不会拖累其他大企业,防止亚洲金融风暴中公司倒闭狂潮的重演。
(3)随着退休金、社会保障金和保险金的不断提升,债券市场可以确保其未来的收入。
因此,加速发展企业债券市场应该是中国债券市场发展进程的一个重要方面。

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